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3月25日,泡(pao)泡(pao)玛特交出了一份(fen)堪称惊艳的年度成绩单:全年营(ying)收371.2亿元,同比增长184.7%,净利润更是暴涨284.5%。但是,这份(fen)创(chuang)汗青新高的财报(bao)公布后,资源市场却给出了截(jie)然相(xiang)反的回响反映——股价狂(kuang)跌超20%,盘中跌破170港元/股,市值蒸发(fa)逾(yu)600亿港元。
这种“业绩越好,跌得越惨”的悖论(lun)面前,暴露的正是泡(pao)泡(pao)玛特以后最焦点的逆境:当一家公司的增长主要依赖于单一IP时,超高速增长本身,恰(qia)恰(qia)成了最大(da)的风险(xian)信号(hao)。
财报(bao)中最亮眼的数(shu)据,莫过于LABUBU家属营(ying)收首破百亿,达到141.6亿元,占(zhan)总营(ying)收的38.1%。这意味着,仅这一个(ge)IP就孝敬了公司超过三分(fen)之一的支出。更值得玩味的是,2周前LABUBU与三丽鸥联名的新品开售一分(fen)钟即告售罄,隐藏款(kuan)溢价8.4倍,显示出没有错的市场号(hao)召力。
但是,硬币的另外一面同样(yang)醒目。花旗调研显示,近半数(shu)消耗者是因为LABUBU才初次接触泡(pao)泡(pao)玛特;其本年推(tui)出的新IP如(ru)Supertutu、Merodi,反响均“清淡”。
一个(ge)IP撑起半边天,这在贸易史上从来都(dou)是一把双刃剑(jian)——当增长来源高度集中,任何关于该IP热度消退的预期,都(dou)会间接转化为股价的激烈波动。
在财报(bao)公布前后,国(guo)际投行的立场分(fen)化耐人寻味。高盛保持对泡(pao)泡(pao)玛特的“中性”评级;比拟之下,摩根士丹利则显得更为悲观:赋予“增持”评级,估计2025至2027年净利润分(fen)别(bie)年增291%、26%及21%。

但是,最值得玩味的细节藏在大(da)摩的预测数(shu)据中。据其估算,2026年,LABUBU估计仅年增约20亿元,而非LABUBU系列(lie)IP将年增约80亿元。换言之,大(da)摩的悲观恰(qia)恰(qia)创(chuang)建在“LABUBU增速放缓”的预期之上——他们押注(zhu)的是其他IP可否接棒,而非LABUBU能火多久。
这正是成绩的焦点:即就是最看多的投行,也(ye)没有认为LABUBU能保持2025年的迸发(fa)式(shi)增长。
汇丰环球研讨的呈报(bao)开门(men)见山:“LABUBU带(dai)来的超高速增长会逐渐褪去”。
事实上,泡(pao)泡(pao)玛特的战略定位一直清楚:它没有满(man)足(zu)于做(zuo)“卖盲盒的公司”,而是要构建一个(ge)涵盖IP孵化、运营(ying)、受权、衍生品开辟的全球娱乐生态。从财报(bao)看,其全球化扩大(da)确切成效(xiao)显著,美洲(zhou)市场支出增长748.4%,欧洲(zhou)增长超500%,外洋门(men)店加速结构。
但成绩在于,IP生态的构建速度,似乎远远赶没有上对单一IP依赖加深的速度。财报(bao)显示,LABUBU家属的营(ying)收占(zhan)比从2024年的23.3%跃升至2025年的38.1%;其他IP固然也(ye)孝敬过亿支出,但无论(lun)是体量照样(yang)增速,都(dou)无法(fa)与LABUBU相(xiang)提并论(lun);MOLLY系列(lie)支出占(zhan)比更是从2024年的16.1%下跌至2025年的7.8%。

图片来自泡(pao)泡(pao)玛特2025年度财报(bao)
资源市场明显更存眷未来而非已往。泡(pao)泡(pao)玛特的股价狂(kuang)跌,本质上是一次市场情(qing)绪的集中释放。它并非否定公司已往一年的成绩,而是用脚投票表达了对未来的没有肯定。
在贸易天下里,依赖单一爆款(kuan)从来都(dou)没有是长久之计。大(da)摩估计2026年泡(pao)泡(pao)玛特总销(xiao)售额将超480亿元、年增26%,这个(ge)预测的实现前提,恰(qia)恰(qia)黑白LABUBU系列(lie)IP可否如(ru)期孝敬80亿元增量。这是一场关于“第二增长曲线”的豪赌。
当一家公司的增长模子从“多点着花”逐渐退化为“单点驱动”,投资者必然会从新评估其风险(xian)敞口。高盛和摩根士丹利固然给出了没有同评级,但共(gong)鸣清楚可见:泡(pao)泡(pao)玛特需要在LABUBU盈余消退之前,证实自己有能力孵化下一个(ge)百亿IP。
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